东兴、信达换股并入中金，投行整合迎大考
近日，东兴证券、信达证券披露合并前最后一份独立财报，前三季度业绩分化：东兴证券营收回落、归母净利润小幅增长；信达证券则增收不增利，主要源于当期所得税费用增加。
业内分析指出，上述机构利润承压更多是周期因素，牌照、通道及客户资源的并表整合，属于结构性变化。行业处于弱周期，此时整合成本更低、阻力更小，合并后的业务协同潜力值得期待。两家投行业务均下滑，并入中金公司后，短期要经受团队、客户、风控体系的整合阵痛；中长期来看，中金公司的机构定价能力和项目储备有望赋能区域客户，推动投行赛道从“通道竞争”迈向“生态竞争”。
业绩表现分化
信达证券前三季度实现营收33.05亿元，同比增长9.48%；归母净利润12.88亿元，同比下降4.83%。其归母净利润下降，核心并非主业经营走弱，而是当期所得税费用增加所致。
记者了解到，信达证券营收增长主要由利息净收入提升、手续费净收入小幅增长拉动，投资收益、投行业务收入下滑则形成拖累。数据显示，前三季度，该机构手续费及佣金净收入13.22亿元，同比增加1.73%。其中，经纪业务净收入8.16亿元，同比增加5.39%；投行业务净收入0.51亿元，同比减少39.27%，承压明显；资管业务净收入1.2亿元，同比减少5.38%。利息净收入4.16亿元，同比大增37.4%，成为重要增长引擎；投资收益16.16亿元，同比回落6.25%，但依旧是第一大收入来源。
东兴证券前三季度实现营收34.85亿元，同比下降3.47%；归母净利为16.11亿元，同比增长0.75%。从收入结构看，投资收益12.62亿元，同比减少约3.49亿元，是营收下降的主要拖累项。利息净收入6.54亿元，同比增加21.3%，对营收形成有力支撑。手续费及佣金净收入11.61亿元，同比减少8.07%。其中，经纪业务净收入7.5亿元，同比增加4.59%，相对稳健；资管业务净收入1.71亿元，同比增加13.9%；投行业务净收入仅2.22亿元，同比下滑40.28%。
如何解读“信达增收不增利、东兴减收反增利”的反差？
一位不愿具名的业内人士认为，业绩分化源于业务布局与成本结构差异：信达证券营收增长依托自营、经纪业务，但所得税上行挤压利润，最终增收不增利；东兴证券投行、自营收入走弱，依靠资管、利息业务对冲压力，实现利润小幅正增长。
黑崎资本研究所所长贾小龙对记者表示，信达证券增收不增利、东兴证券减收反增利，表面是利润表的分叉，实则是两家券商资产禀赋的镜像。前者靠规模扩张牺牲盈利质量，所得税费用上升拖累12.88亿元的归母净利润；后者凭自营与经纪业务的精细化经营，守住16.11亿元的利润底线。但短期业绩波动，不应掩盖背后的长期战略逻辑：净利润同比变动属于周期层面因素，而牌照、通道、客户资源的并表整合，则是结构性变化。
协同空间引关注
中金公司换股吸收合并信达证券、东兴证券的交易持续推进，两家券商自10月19日起终止上市。
投资者需要注意的是，需待信达证券、东兴证券A股股票转换为中金公司A股股票及中金公司新增A股股份上市的相关手续完成后，股票账户才会于新增股份上市日显示为中金公司A股股票。
从业务架构来看，东兴证券、信达证券并入中金公司后，协同看点何在？
上述业内人士分析，看点主要有三：一是网点及零售客户资源，可与中金公司高端机构、跨境业务形成互补，进一步完善全国服务网络；二是依托AMC（资产管理公司）股东资源，信达证券在困境资产、重整投行领域的能力，能够与中金公司在央企资本运作、跨境投行方面的优势协同联动；三是合并后资本实力增厚，有利于布局重资本业务，中长期推动财富管理、机构业务一体化整合，释放降本增效空间。
“从积极层面看，当下正是合并的合适时点。弱周期环境下收购成本更低，整合阻力更小。”贾小龙表示，从业务禀赋上看，信达证券背靠AMC体系，在不良资产处置、另类投资领域积淀深厚；东兴证券深耕福建区域市场，固收自营具备特色，二者将和中金公司的高端投行、跨境业务能力形成三角互补。
贾小龙进一步指出，国内层面，中央金融工作会议提出“培育一流投资银行”，监管鼓励头部券商做优做强，行业前五集中度有望突破40%；国际层面，高盛、摩根士丹利持续推进在华全牌照布局，中资投行亟需打造具备竞争力的旗舰平台。这场“1+1+1”整合若实现协同增效，核心看点在于跨境并购、另类资产、财富管理三线共振。
阵痛与机遇同在
投行业务方面，信达证券、东兴证券前三季度投行手续费净收入降幅均在40%左右。两家券商并入中金公司后，投行业务存在哪些预期，又面临哪些待解难题？
针对投行整合的协同空间，该业内人士分析，一是中金公司成熟的质控与承做体系可为两家机构赋能，优化项目储备、提升定价能力；二是实现客户分层运营，中金公司主攻大型央企、跨境项目，信达证券、东兴证券承接区域国企、中小项目以及困境重组业务，构建差异化业务梯队；三是统一品牌与业务渠道，共享产业资源，挖掘并购、再融资等多元业务机会。
但同时也有一些问题需要解决，上述业内人士表示，一是股权融资市场短期偏弱，整合过程同样面临多重挑战；二是各家原有投行团队、考核机制、风控标准不一，人员融合、文化磨合存在阻力；三是内部项目资源分配机制有待理顺，防范内部竞争，协同落地节奏存在不确定性。
贾小龙也坦言，投行业务既是难点，也是本次整合的爆点。信达证券、东兴证券投行收入同步下滑约四成，是全行业股权融资收缩下的共性现象。近年来IPO发行节奏放缓，中小券商受到的冲击更为显著。两家机构并入中金公司后，短期要承受团队整合、客户重叠、风控标准统一带来的阵痛；中长期来看，中金公司的机构定价能力和项目储备能够反哺原有的区域客户资源，推动投行从“通道竞争”走向“生态竞争”。整合的挑战客观存在，但长期发展方向明确。
